《交易与交易所》第四篇 流动性提供者
13 交易商
交易商是通过低买高卖赚取收入的一类商人。商人包括交易商和经销商，经销商一般单向买入后单向卖出，交易商是双向买入卖出。
交易商向市场客户提供流动性，他们是被动交易者，不对交易时间进行控制。他们必须必须分厂谨慎的选择交易方式及交易对手，并承担相应程度的风险。因此，他们必须设定价格，兜售服务以吸引客户，管理自身库存，并需时刻小心、避免同更知情的交易者交易。
13.1 谁是交易商？
交易商是盈利驱动的交易者，他们使得其他交易者在想要交易时即能完成交易。买卖价差是对他们提供交易即时性的补偿。除了提供流动性以外，有些交易商也从做经纪商或者进行投机交易。
13.2 交易商的报价
- 交易商愿意据之买卖资产的价格叫做买价与卖价。卖价设得比买价高，之间的差额即是买卖价差，用宽窄来描述价差的大小。
- 交易商能赚到的实际价差往往小于他们的报价差，因为交易商进场在交易中调整报价。
- 交易商通过双边报价做市
13.3 同交易商交易
在交易商报虚价的询价模式中，交易者常与交易商议价，订单如能按更优价格成交，则被称作得到了价格改善。
13.4 吸引订单流
为了盈利，交易商必须吸引订单流。
13.5 交易商报价决策
- 在哪里挂出买卖报价；
- 价差应为多少；
- 买卖报价量；
13.6 交易商的库存
交易商持有的其交易资产的头寸是他们的库存。目标库存水平是交易商希望持有的头寸水平，交易商的库存失衡是指其实际库存与目标库存之差。
13.6.1 交易商如何控制库存
为了保证交易可以盈利，交易商必须控制好库存。大头寸不仅融资成本昂贵，在价格不利变动时还会使交易商面临严重损失，此类风险叫做库存风险。交易商会希望买入量和卖出量相等，通过设置自己的报价来获取双边订单流，这个过程称为价格发现过程。
| 市场情况 | 策略 | 目的 |
|---|---|---|
| 库存过低或客户是净买方 | 提高买价；增加买量<\br>提高卖价；降低卖量<\br>按其他交易者的卖价买入<\br>购买关联资产 | 鼓励客户卖出<\br>防止客户买入<\br>快速提高库存<\br>对冲库存风险 |
| 库存过高或客户是净卖方 | 降低卖价；增加卖量<\br>降低买价；降低买量<\br>按其他交易者的买家卖出<\br>购买关联资产 | 鼓励客户买入<\br>防止客户卖出<\br>快速降低库存<\br>对冲库存风险 |
13.7 库存风险
交易商面临两种库存风险，根据未来价格变动是否与库存失衡有关分类。
13.7.1 可分散库存风险
可分散库存风险的产生来自那些可以引起价格不可测变动的事件。
可分散库存风险的危害较小，预期外的价格变动会相互抵消。同时之所以可以被分散，是因为交易商能够通过为多种资产做市来最小化总库存风险。
13.7.2 逆向选择风险
交易商与知情交易者交易时，面临逆向选择风险。逆向选择时影响交易商盈利的最重要因素。
这种风险危害程度较大，因为知情交易者仅在他们拥有的信息认为有利的市场方向上交易，他们的交易将产生单边订单流。知情交易使交易商的库存偏离目标水平，如果交易商未能及时恢复目标库存水平，交易商会遭受损失。
唯有避免与知情交易者交易，交易商才能规避逆向选择风险。而最好的方法，是将报价设定在资产基本面价值附近，以降低知情交易者的交易意愿。
13.7.3 市场价值与基本面价值
交易商通常并不关心他们的交易对手是否是知情交易者，只要他们的库存能够快速的回到目标水平。大多数交易商因此将更多的精力投入到发现能够带来双边订单流的资产的市场价值中，而不着力发现资产的基本面价值。
13.8 交易商应对逆向选择
13.8.1 交易商与知情交易者交易时会做什么？
怀疑与知情交易者交易的交易商必须调整报价以避免更多的损失。
13.8.2 如何通过报价远离知情交易者
交易商通过将报价设定在资产基本面价值附近来避免与知情交易者交易。交易商往往不能区分对手是不是知情交易者，只能假设所有的交易者都是知情交易者。因此交易商依据所有订单信息来推断资产的基本面价值，根据对手方知情程度的推测，赋予各笔订单不同的重要程度，对报价进行调整。
13.8.3 逆向选择价差
交易商对知情交易者报价的价差会更宽，如接到大额订单或大宗交易时。
有的交易商向客户提供一项叫做时间分割拆分下单（Time slicing）的服务，使用该项服务的大额订单，会被拆分成小单，并按时间间隔进行交易。这项服务对那些不希望订单产生即时市场冲击的机构客户很有吸引力，对于那些希望按时间加权平均价格成交的客户也具有吸引力，但对知情交易者来说，他们需要更快的成交。
13.9 交易商的定价错误以及避免方法
交易商在调整报价时可能会犯两种错误：
- 与知情交易者交易时，价格调整服务可能不够。
- 与非知情交易者交易时，可能过度得调整价格。
13.9.1 交易商有时选择与知情交易者交易
尽管与知情交易者交易时错误的，但是与那些明确的知情交易者交易中可以获得有价值的信息，这种收益可以弥补选择错误交易方向的成本。通过交易可以了解自己报价的高低：①调整报价；② 抢先投机交易
13.10 知情与非知情交易商
非知情交易商倾向于更快速地交易，将库存控制在目标水平附近，并避免长时间持有大量头寸，这种操作使得他们能赚到的实际价差要小于知情交易商，这种交易商通常被称作日内交易者或者倒卖者。
13.11 交易商与价值交易者
当非知情交易商错把非知情交易者视为知情时，会过度调整价格，使得价格偏离基本面价值。价值交易者就会入场，与交易商交易。与提供即时性的交易商不同，价值交易者主要提供市场深度（市场有深度是指交易者的大量买卖不会显著的影响价格的市场情况）。
13.12 交易商与虚张声势的交易者
当交易商对于交易对手不了解时，他们必须嘉定可能存在虚张声势的交易者。为避免亏损，无论是买入还是卖出，在同无法确认身份的交易者交易时，交易商必须随着每笔交易调整报价。